协会期刊
学习与借鉴 第十期
发布日期：2013-8-19 浏览次数：5406
学习与借鉴
第4期
（总第10期）
秘书处 二0一一年十月十二日
资本市场大跌非融资之罪
张李军
2009年8月初，中国资本市场从2008年的大跌中反弹至3478点，之后持续了两年多的下跌，特别是2011年，在内受经济走势预期不明，CPI长期高企，宏观政策持续偏紧影响，外有全球债务危机愈演愈烈的双重夹击下，股市更是出现深度调整，市场新低迭现。截至2011年9月底，上证指数较上年末下跌448.86点，跌幅为15.99%，深证成指下跌2166.22点，跌幅为17.39%，沪深两市A股总市值23.1万亿元，较上年末缩水3.44万亿元，跌幅达13%。据相关媒体报道，国内公募基金行业已无正收益的股票及偏股型基金，这两类基金今年的市场亏损已经超过17%，普通的散户投资者更是损失惨重，有52%的散户亏损超过30%。
面对资本市场的长期低迷，众多媒体、财经专家纷纷从不同角度来剖析市场下跌的原因，其中，中国资本市场融资量过大，抽血过度成为千夫所指的重要原因。然而事实果真如此吗，根据历史数据统计，中国资本市场2006年以来直接融资的规模分别为：2432亿元、7728亿元、3396亿元、4466亿元、10275亿元，2011年前三季度沪深两市IPO融资2305.36亿元（同比下降40.11%）。而2006年以来，以上证指数为例，市场年涨跌幅分别为：130.44%、96.66%、-65.4%、79.99%、-14.32%、-15.99%（2011年跌幅为和2010年末比较）。通过上述数据可以很清楚的看出，市场的涨跌和融资规模没有绝对正比关系， 2007年，我国资本市场直接融资创下历史新高和全球第一的时候，市场大幅上涨了96.66%，2009年市场融资额达到历史第二，比上年大幅增加时，市场也达到了79.99%的涨幅。
资本市场的功能有很多，比如资源配置、投资融资、价格发现、产权功能、促进并购重组、完善公司治理、促进国企改革等等，笔者认为，对当前中国经济而言，中国经济离不开资本市场的融资功能。具体原因，一是调结构离不开资本市场融资功能。中国过去的资源消耗性发展模式已经走到了尽头，经济结构的调整和新的经济增长模式的建立，亟需大批创新型企业的发展，而创新型企业规模小、风险高的特征，离开资本市场的融资支持将难以加快发展。二是推动企业并购重组和产业升级离不开融资功能。我国经济发展中行业集中度过低带来两大问题，一方面是低水平重复建设过多导致产能过剩，同时，行业整体竞争实力不足，因此必须要推动企业加大并购重组力度，促进产业升级转型。但是，并购重组的巨大资金需求往往是企业自身难以满足的，根据成熟市场经济国家的经验，大型的并购活动往往需要借助资本市场的融资功能支持，实践中，全球大型的企业并购也都是通过资本市场平台完成的。三是中小企业生存发展离不开资本市场的融资功能。广大中小企业融资难已经成为不争的事实，再加之当前宏观资金面的紧张，离开资本市场融资功能的支持，中小企业生存发展将更是难上加难。
既然，资本市场的涨跌并不完全是由融资规模决定的，而且，中国经济的发展离不开资本市场的融资功能，那么对于资本市场深度调整，广大中小投资者的惨重损失，监管部门和政府是不是可以不作为了呢。也不是这样，笔者认为，政府和监管部门面对市场大跌，最应该做的是以下两点：
一是保持资本市场的供求平衡。前面从历史统计数据说明市场的大跌非融资之罪，那么从经济学的分析来看，道理也很明显，任何产品的价格都是由供求决定的，股票的价格也一样，在资本市场上，融资相当于市场的供给，而入市的资金相当于市场的需求。在供给增加的情况下，只有需求不变或变小，价格才会下跌，而如果市场的需求能够消化供给，价格不会下跌，相反需求的增加超过供给的增加，价格反而会上涨，如2006年和2007年我国资本市场的行情。
既然市场的涨跌是由供求两方面决定的，那么，在市场不好的情况，我们是应该减少供给，还是应该扩大需求呢，显然应该是扩大需求，而不是人为控制供给。正如前面分析的，中国经济的发展离不开资本市场的融资功能，而且，能够进入资本市场融资的企业多，说明我国经济发展有活力，这是一件好事，怎能因为二级市场的波动而扼制好企业的发展。但是，在市场融资规模扩大的同时，国家必须要积极扩大入市资金渠道，提高入市资金规模，而不能只扩大供给不增加需求，否则市场的供求平衡被打破，怎能指望市场保持稳定。
二是维护资本市场的正常秩序。学过经济学的人都知道风险和收益一定是成正比的，要想获取资本市场的高收益，就必须要承担资本市场可能带来的高风险，就像每个证券营业部里写的“股市有风险，投资需谨慎”，投资者不能赚钱就欢天喜地，赔本就哭爹骂娘。但是，这一切都是基于市场秩序公平合理的基础上，因此，监管部门的核心任务就是维护市场的正常秩序和公平交易。
其一要严厉打击内幕交易和违法操纵股价行为。不能公司一有好消息就是一小部分人先买一步，大赚特赚，比如高淳陶瓷，也不能一有坏消息，又是一小部分人先行一步，避免亏损,比如汉王科技，更不能让市场庄家通过恶意炒作操纵股价赚的盆满钵满，而让广大的中小投资者接市场的“最后一棒”，如果市场各种内幕交易和市场操纵横行，市场秩序混乱，最终受到损失的必将是广大的中小投资者。
其二要建立完善证券民事司法救济制。如果投资者的损失由于市场正常下跌造成的，当然应当是买者自负，但是，如果是因为公司造假，虚假披露或者市场恶意操纵导致投资者的损失，广大的中小投资者应该能够拥有通畅的司法维权渠道，并得到必须的损失补偿，只有这样，广大的中小投资者才敢于进入资本市场，资本市场的发展才有了最根本的资金需求保障。
其三要努力提高上市公司质量。一方面，要严把资本市场入门关，在上市发行审批环节，把那些质量不好的企业，甚至是企图造假上市的企业拒之门外，另一方面，要完善退市制度，对市场上的垃圾股、空壳公司坚决予以清理。只有上市公司质量提高了，投资者才不担心在二级市场“踩到地雷”，只有这样，中国的资本市场才有长期投资价值，也只有这样，中国的广大投资者才敢于长期投资中国的资本市场，并分享国民经济发展的好处。
总之，面对市场大跌，作为监管部门不能因舆论压力而人为的去刻意控制资本市场融资。保持市场平衡，扩大入市资金规模，是政府的决策范围，监管部门只能积极推动，并全力维护好市场的正常秩序。我想，这就是资本市场里的“市场的归市场、政府的归政府、监管的归监管”原则吧。
（作者单位：安徽证监局公司二处）
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